在2025年下半年的投資布局中，面對復(fù)雜多變的市場環(huán)境，許多投資者感到迷茫與困惑。如何把握政策導(dǎo)向，抓住市場機(jī)遇，實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)的合理配置？上周嘉實(shí)基金股票策略研究分析師冷傳世在直播中為我們深入剖析了當(dāng)前宏觀經(jīng)濟(jì)形勢、政策趨勢以及行業(yè)投資機(jī)會，以下為核心觀點(diǎn)回顧：

PART.1

“反內(nèi)卷”政策：制造業(yè)升級的長期利好

當(dāng)前，反內(nèi)卷政策的推出引發(fā)了市場廣泛關(guān)注。這一政策的定位級別較高，與2015-2016年的供給側(cè)改革遙相呼應(yīng)。其宏觀背景是經(jīng)濟(jì)增長增速放緩、全社會面臨通縮壓力，政策目的在于減少無序價格競爭和低質(zhì)量競爭，推動生產(chǎn)要素價格止跌回升，改善通縮局面，促進(jìn)國內(nèi)制造業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈升級。未來3-5年甚至更長時間，反內(nèi)卷都將是宏觀政策的重要發(fā)力方向。

從行業(yè)來看，新興產(chǎn)業(yè)中的光伏和傳統(tǒng)行業(yè)中的鋼鐵可能率先受益。光伏行業(yè)自2021-2022年起產(chǎn)能過剩問題凸顯，中國光伏組件市場占有率超過100%，過去幾年價格大幅下跌。未來1-2年，經(jīng)過供給側(cè)調(diào)整，行業(yè)有望尋到低點(diǎn)并逐步止跌回升。不過，目前政策仍處于前期調(diào)研和研判階段，具體節(jié)奏和力度還需進(jìn)一步觀察。

鋼鐵行業(yè)則面臨內(nèi)需平淡、出口受阻的困境，在全球貿(mào)易摩擦背景下，存在傾銷質(zhì)疑。近期，國家對鋼鐵產(chǎn)能尤其是產(chǎn)量限制做出明確安排，供給側(cè)改革將對行業(yè)秩序和價格產(chǎn)生積極影響。預(yù)計政策可能先由地方自發(fā)完成指標(biāo)，若效果不佳，后續(xù)可能出臺全國性更大力度政策。

PART.2

美國“大而美”法案：財政擴(kuò)張與美元信用風(fēng)險并存

美國近期推出的“大而美”法案引發(fā)全球市場關(guān)注。該法案從財政角度出發(fā)，目標(biāo)是開源和節(jié)流。開源方面，希望提升美國債務(wù)上限，預(yù)計美國赤字率從2026年開始可能再次上升；節(jié)流方面，并非完全意義上的節(jié)流法案，而是有增有減，對大企業(yè)稅收減免力度依舊較強(qiáng)，但對新能源行業(yè)補(bǔ)貼支持大幅下降，對醫(yī)療領(lǐng)域的補(bǔ)貼力度也有所降低。

短期來看，該法案本質(zhì)上是財政的又一次擴(kuò)張，美國從三季度開始將進(jìn)入財政擴(kuò)張階段，對下半年美國經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生一定支撐，對中美經(jīng)濟(jì)層面都有正面影響。但從中期來看，該法案并未解決美國財政問題和美元信用問題，反而將風(fēng)險進(jìn)一步擴(kuò)大，美元信用體系被進(jìn)一步侵蝕和削弱。不過，這也可能推動全球資本從發(fā)達(dá)國家向新興國家回流，對中國而言未必是壞事。

PART.3

全球央行增持黃金：避險需求與美元信用貶值

近期，中國央行再次增持黃金，約九成受訪央行認(rèn)為未來12個月內(nèi)全球央行將繼續(xù)增持黃金。這背后反映了全球?qū)ξ磥碚谓?jīng)濟(jì)風(fēng)險的預(yù)判。美國近期一系列政策并未解決前期美元信用貶值問題，資金可能從美元資產(chǎn)向其他資產(chǎn)重新配置，黃金成為重要的避險資產(chǎn)。

從歷史來看，自70年代布雷頓森林體系瓦解后，美元取代黃金成為全球主流配置貨幣，經(jīng)歷了約40年的上行周期，2020年后可能進(jìn)入下行周期。近期黃金出現(xiàn)調(diào)整，主要原因是“大而美”法案通過后，美國經(jīng)濟(jì)三季度風(fēng)險減小，避險需求有所減弱。但從中期來看，如果美元信用貶值的大方向不變，黃金到年底可能重拾上行趨勢，成為長期偏慢牛的品種。投資者可逢低配置，若因戰(zhàn)爭等短期刺激沖高，可做波段操作；若長時間震蕩調(diào)整，則配置價值更為合理。

PART.4

下半年投資策略：啞鈴策略應(yīng)對市場波動

當(dāng)前市場流動性充裕，反映了決策層對資本市場的呵護(hù)以及國內(nèi)風(fēng)險偏好的提升。下半年市場大概率呈現(xiàn)震蕩波動格局，投資者應(yīng)逢低布局，以積極心態(tài)對待，關(guān)注市場波動時各板塊的節(jié)奏，錨定看好的板塊，在其波動時逢低布局。

具體策略上，建議采用啞鈴策略：一邊關(guān)注成長行業(yè)，另一邊采用紅利低波策略平衡賬戶配置、控制風(fēng)險。

PART.5

行業(yè)機(jī)會：創(chuàng)新藥、半導(dǎo)體、軍工各有看點(diǎn)

1. 創(chuàng)新藥：出海邏輯帶來價值重估

創(chuàng)新藥過去被視為高貝塔品種，今年因國內(nèi)創(chuàng)新藥企業(yè)出海BD交易金額超出預(yù)期，競爭力提升，成為投資關(guān)注焦點(diǎn)。以前創(chuàng)新藥多被當(dāng)作工具類產(chǎn)品配置，今年開始，BD環(huán)節(jié)帶來公司價值和利潤提升，成為重要前瞻性指標(biāo)。后續(xù)創(chuàng)新藥仍有演繹空間，但前期龍頭公司整體估值已有所提升，不同領(lǐng)域（腫瘤、自免、減肥降糖等）節(jié)奏可能不一致，投資者需加大研究力度，結(jié)合各領(lǐng)域變化進(jìn)行投資，專業(yè)人士選股可能更具優(yōu)勢。

2. 半導(dǎo)體：國產(chǎn)替代緊迫性提升

半導(dǎo)體板塊上半年表現(xiàn)相對平淡，主要與短期經(jīng)營節(jié)奏有關(guān)，核心是國產(chǎn)算力二季度預(yù)期偏平淡，影響了對半導(dǎo)體國產(chǎn)化的預(yù)期。下半年，國產(chǎn)化提質(zhì)加速，國內(nèi)主流先進(jìn)制程晶圓廠及配套企業(yè)經(jīng)營節(jié)奏從二季度往三季度大概率企穩(wěn)向上。此外，下半年半導(dǎo)體資產(chǎn)資本化動作較多，當(dāng)前板塊位置不高，機(jī)會較大。

3. 軍工：技術(shù)進(jìn)步

從訂單恢復(fù)和業(yè)績兌現(xiàn)角度看，2025-2027年軍工股業(yè)績增速幅度較大，存在困境反轉(zhuǎn)邏輯。自去年下半年開始，國內(nèi)新型主戰(zhàn)裝備逐步亮相，提升了市場對國內(nèi)新一代軍工裝備科技感的認(rèn)知，且在實(shí)戰(zhàn)中得到進(jìn)一步驗(yàn)證。軍工行業(yè)擁有了出海邏輯，軍貿(mào)領(lǐng)域利潤率高，打開了新空間。當(dāng)前時間點(diǎn)值得關(guān)注，往明年看，軍工行業(yè)依舊值得重視。建議投資者可采取定投策略，逐步布局。

PART.6

美股市場：估值偏高，中期看好人民幣資產(chǎn)

納斯達(dá)克指數(shù)牛市已持續(xù)十多年，主要由少數(shù)大公司決定權(quán)重。今年一二月大幅調(diào)整后又創(chuàng)新高。宏觀方面，上半年財政偏緊縮，下半年財政擴(kuò)張且9月可能貨幣寬松，投資者對美國宏觀擔(dān)憂降低；產(chǎn)業(yè)方面，人工智能領(lǐng)域雖年初受沖擊，但美國前沿公司在應(yīng)用側(cè)、推理側(cè)需求大規(guī)模爆發(fā)，產(chǎn)業(yè)預(yù)期修復(fù)。

中線來看，美股估值已處歷史較高水平，但三季度做空或看空理由不充分，不排除出現(xiàn)擴(kuò)散。結(jié)合美元大周期判斷，全球資產(chǎn)從美元資產(chǎn)重新配置已開始，中線更偏好人民幣資產(chǎn)。

風(fēng)險提示：基金投資需謹(jǐn)慎。投資人應(yīng)當(dāng)閱讀《基金合同》《招募說明書》《產(chǎn)品資料概要》等法律文件，了解基金的風(fēng)險收益特征，特別是特有風(fēng)險，并根據(jù)自身投資目的、投資經(jīng)驗(yàn)、資產(chǎn)狀況等判斷是否和自身風(fēng)險承受能力相適應(yīng)?；鸸芾砣顺兄Z以誠實(shí)信用、謹(jǐn)慎盡責(zé)的原則管理和運(yùn)用基金資產(chǎn)，但不保證基金一定盈利或本金不受損失。過往業(yè)績不預(yù)示其未來業(yè)績，其他基金業(yè)績不構(gòu)成本基金業(yè)績的保證。投資人應(yīng)當(dāng)充分了解基金定期定額投資和零存整取等儲蓄方式的區(qū)別。定期定額投資是引導(dǎo)投資人進(jìn)行長期投資、平均投資成本的一種簡單易行的投資方式。但是定期定額投資并不能規(guī)避基金投資所固有的風(fēng)險，不能保證投資人獲得收益，也不是替代儲蓄的等效理財方式。